Analys – Norwegian Finance Holding ASA. Del 2

Del 1 av analysen hittas här.

Kurs 74,5 NOK

Marknadsvärde 13,3 mdr NOK

KONKURRENSFÖRDELAR

konkurrensfordelar
NOFI:s egen uppfattning om dess konkurrensfördelar

Som jag nämnde innan tror jag att samarbetet med Air Norwegian ger en fin marknadsföringsedge i form av ett starkt varumärke (Norwegian) och alternativa sätt att nå kunder på som t.ex. via flygplansbokningar.

NOFI har högre intäkter och spenderar också mer pengar på marknadsföring än sina nordiska nisch-konkurrenter Nordax, Collector, Monobank samt Komplett bank. NOFI har också högre avkastning på eget kapital vilket gör att resiliensen för motgångar hos banken är högre än hos konkurrensen då balansräkningen inte urholkas lika lätt vid lägre lönsamhet. De gamla storbankerna i Norden (och även Santander) är dock också konkurrenter till NOFI, då de erbjuder kreditkort samt olika former av lån. Där är det svårare att avgöra hur NOFI ligger till i form av inkomster samt marknadsföring, men med den höga andelen av nya lån som bolaget tecknar ser det ut att gå väldigt bra.

Det låga K/I-talet ligger strax över 30 % och endast Nordax (strax under 30) har en lägre siffra i dagsläget av nischbankerna. Det tar nog inte alltför lång tid för NOFI att komma ikapp dock. NOFI har en betydligt högre tillväxt som kostar också.

Snabba handläggningstider och bättre riskhantering är konkurrensfördelar men svåra att bekräfta som utomstående.

Inträdesbarriärer i branschen är economies of scale, regulatory requirements, access to datasets and scoring models samt funding of new market participants. Det ploppar upp en del ny konkurrens. Komplett och Monobank har bara 2 respektive 1 år på marknaden och de växer fort från små nivåer. Med den höga lönsamheten i branschen är det troligt att konkurrensen kommer att öka.

LEDNING OCH AKTIEÄGARE

aktieagare
Styrelseordförande Kise äger en stor post via Borak samt Sneisungen och ökade i november på kurs 80 NOK. Är du aktieägare i Protector äger du indirekt en liten del av NOFI.

Vd Erik Jensen ägde vid noteringen strax över 1 m aktier men har precis sagt upp sig och sålde 60 k aktier ungefär samtidigt. Lönen låg 2015 på ca 3,9 mNOK + ~51k aktier. Övriga ledningen ägde vid noteringen ca 4 miljoner aktier i NOFI. Ägarincitamenten hos ledningen får anses godkända och det är svårt att säga så mycket mer matnyttigt om ledningen.

RISKER OCH BALANSRÄKNINGEN

Risker är något som inte saknas i NOFI. Kredit, marknad, operationell, ränta, likviditets, affärs, ryktes och IT-risk nämns i prospektet. Jag fokuserar här på vad jag uppfattar som de största och mer ovanliga bankriskerna.

Den största risken i NOFI är att bolaget dukar under i en lågkonjunktur. NOFI har ännu inte genomgått en hel konjunkturcykel eller en riktig finanskris (senast 2008-2009 var bolaget relativt nytt) och Norge klarade sig hyfsat väl. Vi vet således inte hur nedskrivningarna kan tänkas utvecklas i kris hur mycket än ledningen har simulerat olika scenarion. Oljekrisen 2015-16 satte dock inga större avtryck på NOFI. De enda spår jag hittat av hur marknaden för blancolån utvecklats i Norge över senaste decenniet är bilden nedan från finanstilsynets bankrapport 2016 som visar totala norska marknadens utveckling 2007-16.

loans
Konsumtionsmarknaden klarade finanskrisen relativt väl men det var stor varians mellan de individuella aktörerna.

Lånemarknaden verkar dock inte alltför oroade över NOFI:s framtid utan lånar ut pengar till ganska trevliga villkor. Jag antar att lånemarknaden (som är experter på lån) gör en bättre riskbedömning på NOFI än vad jag själv kan komma fram till framför burken. De låga avkastningskraven för långivarna gör att jag tror att aktiemarknaden helt enkelt överskattar risken i NOFI. Och har långivarna fel, tror jag att de behöver ha så mycket fel att det helt enkelt är orimligt, vilket ger en viss säkerhetsmarginal.

rantor
Sammanfattning av NOFI:s obligationslån vid Q1-2016.

NOFI:s balansräkning är i stort sett ren från immateriella värden. Insättningarna överstiger utlåningen med ration 1.05. NOFI finansieras alltså i stort sett via kunderna vilket är viktigt vid en kris där det kan vara svårt att få nya eller bra villkor på lånen.

balansrakningen
LCR =  liquidity coverage ratio. NFSR = net stable funding ratio.

Min bedömning är att NOFI kan skriva av strax över 10 % av bruttolånen kortsiktigt utan att behöva ta in nytt kapital. Det är som sagt den höga avkastningen på kapitalet som gör att NOFI har ganska hög resiliens. Det är en säkerhetsmarginal på 2-300 procent mot hur hela blancolånemarknaden har utvecklats som värst senaste decenniet, och 5-600 procent över nuvarande nedskrivningsivåer. Jag utesluter inte att det kan gå åt skogen dock. Konsumtionslånen gynnas av de låga bolåneräntorna som gör att folk har mer över i plånboken än normalt. Om bolåneräntorna stiger mot mer normala nivåer samtidigt som konsumtionslånens ränta har ökat till en större andel (mot historiken) av ett hushålls utgifter i snitt kan det bli besvärligt värre vid en efterkommande kris. Högre bolåneräntor ger automatiskt mindre pengar över till att betala konsumtionsräntor.

rantekvot

kapitalkrav
NOFI:s kapitaltäckning Q2-2016

Även NOFI:s räntemarginal gynnas av det låga ränteläget.

rantemarginal
Ränteintäktsmarginalen ligger relativt stabilt medans lägre räntekostnadsmarginal gynnar NOFI kortsiktigt. Högre räntekostnader kan alltså eventuellt urholka nettomarginalen om de ökade kostnaderna inte kan överföras till kunden.

NOFI löper också en risk i att förlora samarbetet med Air Norwegian som för tillfället löper till 2020. Air Norwegian har idag ett gott rykte men flygbolagsbranschen är riskfull (flygkrasch b.la.) och om ryktet försämras dras NOFI med ner.

Politisk risk nämns inte i prospektet men det finns vissa förslag på förändringar ute redan vilka kan läsas i finanstilsynets bankrapporter.  Det är högst oklart hur dessa förändringar kan komma att påverka NOFI.

”It is important for the borrower to receive good, neutral information on costs and other aspects of a credit agreement. To contribute to this, the Consumer Ombudsman has proposed new regulations on the marketing of credit. The proposal entails inter alia a ban on having to sign a credit agreement as a  condition for achieving better terms on other purchase agreements, and a ban on using the speed of the lender’s response and the ready availability of the money as a marketing ploy. The proposal is under consideration at the Ministry of Children and Equality.

Finanstilsynet established in circular 10/2016 tighter guidelines for invoicing credit cards. This was in response to firms’ inadequate implementation of previous guidelines. The new guidelines for invoicing credit card debt require inter alia the amount field on the customer’s bill to show the overall credit outstanding. Further, the credit limit must not be increased unless the customer so requests.”

Det råder heller inte brist på kritik mot banken ifrån konsumenter och pressen. Min högst personliga gissning är dock att dessa artiklar i högre grad fungerar som skrämselpropaganda för investerare, än som pålitlig källa till riskbedömningen av NOFI.

http://e24.no/boers-og-finans/bank/slik-fikk-e24-to-mill-i-forbrukslaan-paa-fire-dager/23858253

http://e24.no/boers-og-finans/bank-norwegian/jeg-oensker-aa-komme-med-en-sterk-advarsel-mot-bank-norwegian/23871479

http://e24.no/makro-og-politikk/norges-bank/norges-bank-om-forbrukslaan-gjeldsregister-er-gode-nyheter/23836791

http://www.tv2.no/a/8771668/

Skuldregistret som nämns tror ledning att det möjligen kan vara positivt för NOFI men att påverkan i det stora hela är marginell.

I del 3 siktar jag på värderingen och eventuella slutsatser.

Annonser

12 thoughts on “Analys – Norwegian Finance Holding ASA. Del 2

  1. Joakim 26 december, 2016 / 02:37

    Spontant känns det som att uppsida och nedsida är lika stor, så en liten position är nog inte helt fel. Tyvärr har jag inte mer matnyttigt att komma med än.

    • Sigge 26 december, 2016 / 08:13

      Så du tror att Nofi bara kan gå upp 100 %? Den kan ju bra gå ner 100 % haha
      Spontant så tycker jag riskrewarden ser bra ut här. En del fokuserar mer på risker än möjligheter
      och om vi tar lite mer risker så skulle det väl kunna vara ökade regleringar, ökad konkurrens och att Norweigan blir uppköpt. Möjligheterna tycker jag ser bra ut med bolagets låga kostnader och låga värdering i förhållande till den fina tillväxten.

      Nofi är mitt näst största innehav och lite utanför radarn än det var ju inte länge sedan de var på en inofficiell lista. Jag gillar sådana case mitt största innehav är i Amhult 2 som gått upp mer än 200 % sedan 2014 men fortfarande är rätt okänt. För Amhult 2 har det nyligen varit en emissionen som pressat en del men byggnationerna rullar på. Torslandaområdet utvecklar sig till ett fint förortsområde nära både Göteborg C och havet. Nu närmast väntar vi på vilket sätt man ska ta in det nya området Skogen. Det verkar inte vara några problem att finna hyresgäster och ska man oroa sig för något så är det ökade byggkostnader. En värdeaktie helt enkelt men allt tar lite längre tid än man kan tro men en dubbling av substansvärdet på 3 år och tredubbling på 6-7 år ligger i korten som möjligt tycker jag

      • Joakim 27 december, 2016 / 18:17

        Det låter superintressant det du skriver, tyvärr var jag väldigt alkoholpåverkad när jag skrev detta, så kan inte yttra mig mer om vad jag tänkte just då när jag läste =)

  2. B 26 december, 2016 / 10:26

    NOFI säger själv att det klarar 3 år med 10% förluster ifall de gör ”vissa tilltag” – dvs helt stoppar tillväxt. Den bästa jämförelse data som jag hittat är på kreditkortsförluster i USA under finanskrisen som uppgick till 10% under tre kvartal.

    En skillnad är att Sverige / Norge har mkt tuffare konsumentlagstiftning där man i princip inte blir kvitt skulder för än graven, vilket skulle kunna göra nedskrivningar mindre. Å andra sidan är nog blanco-lån något större risk (större lån, mindre andel av befolkningen) än kreditkort.

    /B

  3. Tobbe 6 januari, 2017 / 01:09

    Bra genomgång.
    Men attt de har högre avkastning på kapital gissar jag beror på att de lånar ut mer i förhållande till EK.
    Och borde väl egentligen betyda att de har större risk isåfall.
    Men tycker i allmänhet att det är svårt att bedöma risken i en bank. Svårt att veta om de lånar ut pengar till för låg ränta jämfört med risken.

    • Småbolag & Undantag 6 januari, 2017 / 01:37

      NOFI har en ”gearing ratio” ( utlåning / eget kapital ) på 7,3, Nordax 7 och Collector 6 så ligger lite sanning i det. Andra orsaker är b.la. högre NIM p.g.a. lägre upplåningsränta (deposit ratio NOFI 1.05, Nordax 0,58 och Collector 0,85) och lägre operativa kostnader (ej mot Nordax men de växer mindre), mer automatiserad process etc. NOFI har 1/6-del av t.ex. Collectors anställda som dessutom är ett mindre bolag. Tror även NOFI får mer ”bang for the buck” per reklamkostnader p.g.a. samarbetet med Air.

      Jag tror inte heller att jag förstår risken i lånen. Jag bara konstaterar att spreaden mellan långivarnas och börsens avkastningskrav är för stor, och betar på att långivarna (som är experter på lån) har mer rätt än börsen.

  4. peter petersson 14 januari, 2017 / 22:23

    hej! nyss hittat hit och uppskattar innehållet. tycker dina grafer är väldigt fina, är det excel du använder till det?

    • Småbolag & Undantag 14 januari, 2017 / 23:12

      Ja, excel för egna grafer. Många bilder kommer ifrån NOFI:s presentationer/prospekt dock.

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut / Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut / Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut / Ändra )

Google+ photo

Du kommenterar med ditt Google+-konto. Logga ut / Ändra )

Ansluter till %s